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預(yù)期視角：供需雙弱

供應(yīng)端，鋅礦處于過剩周期中且該過剩周期仍未結(jié)束。通過對過往幾輪鋅礦過剩周期的復(fù)盤，我們可以發(fā)現(xiàn)即便在鋅礦過剩周期結(jié)束后（TC拐點），鋅價還會維持一小段時間的下跌趨勢；需求端，地產(chǎn)基建表現(xiàn)乏力，鋅錠內(nèi)需難有增量。在關(guān)稅戰(zhàn)的背景下，美國對東南亞地區(qū)征收關(guān)稅，中國鍍鋅出口轉(zhuǎn)口貿(mào)易受限，鋅錠出口消費下行。進入五月后，鋅錠金三銀四傳統(tǒng)旺季結(jié)束。綜合供需來看，鋅產(chǎn)業(yè)預(yù)期視角呈現(xiàn)供需雙弱格局。

現(xiàn)實視角：由強轉(zhuǎn)弱

清明節(jié)后，特朗普政府關(guān)稅政策引發(fā)宏觀風(fēng)險，全球大類金融資產(chǎn)均出現(xiàn)較大跌幅。鋅價亦有大幅下跌。供應(yīng)端，倫鋅暴跌推高滬倫比值，鋅錠現(xiàn)貨進口窗口臨近。此外，國內(nèi)鋅冶煉廠利潤水平修復(fù)較多，冶煉開工率維持相對高位，近端鋅錠供應(yīng)趨松。需求端，初端企業(yè)逢跌大量備庫，且存在金三銀四備庫情況，逢低補庫后原料處于歷年高位。但當(dāng)前黑色產(chǎn)業(yè)利潤處于較低水平，鍍鋅廠利潤水平有限，開工率維持相對低位，預(yù)計金三銀四傳統(tǒng)旺季結(jié)束后，下游消費將由強轉(zhuǎn)弱。

利潤-估值：仍有下行空間

從利潤-估值視角來看，當(dāng)前鋅市場的利潤情況表現(xiàn)為礦山利潤處于中性狀態(tài)且仍具備下行空間，而煉廠利潤以及 TC 與歷史數(shù)據(jù)相比仍處于相對低位水平。在估值方面，與 2023 年 4 月鋅的供需狀況對比，當(dāng)下鋅礦數(shù)量更多，去庫存的斜率基本持平，同時終端消費卻更為疲弱。綜合利潤和估值的情況，礦山利潤仍有一定下行空間，鋅冶利潤距離過去幾輪供應(yīng)周期仍處于相對低位。供應(yīng)相對更充足且終端消費更弱，由此可見當(dāng)前鋅價估值仍然偏高，基于這樣的市場態(tài)勢，鋅價存在一定的下降空間。